Μη φοβού για τις αγορές ομολόγων | Foreign Affairs - Hellenic Edition
Secure Connection

Μη φοβού για τις αγορές ομολόγων

Πώς λειτουργούν τα κρατικά χρέη στην ευρωζώνη
Περίληψη: 

Τα μέσα μαζικής ενημέρωσης συχνά προβλέπουν ότι οι πολιτικές αποφάσεις (ειδικά οι κακές) θα σημάνουν προβλήματα στην αγορά κρατικών ομολόγων. Αλλά αυτή είναι μια κοντόφθαλμη άποψη.

Η LAYNA MOSLEY είναι καθηγήτρια στο τμήμα Πολιτικών Επιστημών στο Πανεπιστήμιο της Νότιας Καρολίνας στο Chapel Hill.

Η συνεχιζόμενη πτώση της Ευρωζώνης έχει δώσει ορισμένα ξεκάθαρα μαθήματα: οι δημοσιονομικοί κανόνες που κατοχυρώθηκαν το 1997 με το Σύμφωνο Σταθερότητας και Ανάπτυξης της ΕΕ δεν είχαν σχεδόν καθόλου κύρος, τα κρατικά ομόλογα των χωρών της ΕΕ δεν είναι περιουσιακά στοιχεία χωρίς ρίσκο και οι ψηφοφόροι δεν ανέχονται εύκολα την οικονομική λιτότητα. Πέραν αυτών, όμως, στα τελευταία χρόνια ανέκυψαν, επίσης, λεπτά διδάγματα για τη σχέση μεταξύ κυβερνήσεων και αγορών κεφαλαίου. Πιο συγκεκριμένα, έχει καταδειχθεί ότι η κατανόησή μας για τις πιέσεις από τις ιδιωτικές αγορές κεφαλαίων προς τις κυβερνήσεις είναι ελλιπής. Αν και οι κάτοχοι κυβερνητικού (δημόσιου) χρέους σίγουρα θα αντιδράσουν αισθητά σε μια αλλαγή στη σύνθεση της ευρωζώνης, μάλλον δεν θα αντιδράσουν έντονα ή μακροπρόθεσμα, απέναντι σε πολλές άλλες αποφάσεις κυβερνητικής πολιτικής και πολιτικών αποτελεσμάτων. Και αυτές οι αντιδράσεις έχουν διάφορες συνέπειες για τις κυβερνήσεις, ανάλογα με το πώς οι κυβερνήσεις έχουν διαχειριστεί το χρέος τους. Εάν η κίνηση προς το ευρωομόλογο αποδώσει καρπούς, ορισμένες από αυτές τις αποφάσεις για τη διαχείριση του χρέους κατά πάσα πιθανότητα θα ληφθούν σε επίπεδο ΕΕ, αντί από τις εθνικές αρχές.

Όλες οι κυβερνήσεις δανείζονται χρήματα, αλλά δομούν με διαφορετικούς τρόπους τον δανεισμό τους. Στα τέλη της δεκαετίας του 1980 και στις αρχές της δεκαετίας του 1990, πολλές αναπτυγμένες χώρες όπως η Γαλλία, η Γερμανία, η Ιρλανδία και το Ηνωμένο Βασίλειο, άρχισαν να θεσπίζουν αυτόνομα Γραφεία Διαχείρισης Χρέους. Τα γραφεία αυτά βρίσκονται συχνά στο πλαίσιο της κεντρικής τράπεζας της χώρας ή του υπουργείου Οικονομικών και στελεχώνονται από εμπειρογνώμονες των αγορών κεφαλαίου, όχι της πολιτικής. Η θεσμική εντολή στα εν λόγω γραφεία περιλαμβάνει κατά κανόνα δύο στόχους που μερικές φορές είναι αντιφατικοί: την ελαχιστοποίηση του κόστους δανεισμού των κυβερνήσεων και τη διατήρηση του ρίσκου του rollover (το ρίσκο που συνδέεται με την αναχρηματοδότηση ή αλλιώς μετακύλιση του χρέους) σε ένα αποδεκτό επίπεδο. Οι διαχειριστές χρέους που εστιάζουν σε μεγάλο βαθμό στην ελαχιστοποίηση του κόστους δανεισμού εκδίδουν περισσότερο βραχυπρόθεσμο χρέος απ’ ότι μακροπρόθεσμο, ειδικά όποτε ο βραχυπρόθεσμος δανεισμός είναι σημαντικά φθηνότερος από τον μακροπρόθεσμο. (Μια τέτοια απότομη καμπύλη αποδόσεων συμβαίνει, για παράδειγμα, όταν οι επενδυτές αναμένουν σημαντικό πληθωρισμό, ο οποίος διαβρώνει την πραγματική αξία της αποπληρωμής των ομολόγων). Όταν τα γραφεία διαχείρισης χρέους επικεντρώνονται στη μείωση του κινδύνου τού rollover, όμως, δανείζονται για μεγαλύτερες διάρκειες και κατά τρόπο που το χρέος να είναι ομοιόμορφα κατανεμημένο στην πάροδο του χρόνου. Η στρατηγική αυτή σημαίνει ότι οι κυβερνήσεις θα πρέπει να χρηματοδοτούν το χρέος τους λιγότερο συχνά. Πολλά γραφεία διαχείρισης χρέους προσπαθούν να ισορροπήσουν τους δύο αυτούς στόχους. Συχνά, το βάρος που δίνεται ποικίλλει από χώρα σε χώρα και αλλάζει με την πάροδο του χρόνου.

Μεταξύ των ευρωπαϊκών χωρών, για παράδειγμα, ο μέσος χρόνος μέχρι τη λήξη του δημόσιου χρέους ποικίλλει ευρέως. Οι εθνικές πρακτικές διαχείρισης χρέους δεν είναι στατικές μέσα στον χρόνο, ούτε απαραίτητα ακολουθούν άλλο πρότυπο στον ευρωπαϊκό πυρήνα και άλλο στην περιφέρεια της Ευρώπης. Το γραφείο διαχείρισης χρέους του Ηνωμένου Βασιλείου ανέφερε πρόσφατα ότι η μέση διάρκεια του χρέους του ήταν 14,5 χρόνια το Μάρτιο του 2012, από 13,5 χρόνια τον Μάρτιο του 2011 και 13,1 χρόνια το 2010. Την ίδια χρονιά, ο μέσος όρος της Πορτογαλίας ήταν 5,8 χρόνια, για τη Γερμανία ήταν 5,9, στο Βέλγιο ήταν 6,5, στην Ολλανδία ήταν 7, στη Γαλλία ανήλθε σε 7,1 και στην Ιταλία ήταν 7,2. Πολλές από τις περιφερειακές ευρωπαϊκές χώρες είχαν αυξήσει σημαντικά τη μέση περίοδο λήξης του χρέους τους κατά τη διάρκεια της δεκαετίας του 2000, με την έκδοση μακροπρόθεσμων ομολόγων για να αντικαταστήσουν ώριμο βραχυπρόθεσμο χρέος. Η στρατηγική αυτή διευκολύνθηκε από την εμπιστοσύνη των επενδυτών ότι, ως μέλη της ευρωζώνης, τα περιουσιακά στοιχεία των χωρών αυτών ήταν σχετικά ασφαλή. Το 2000, ο μέσος όρος διάρκειας της ωρίμανσης του χρέους της Πορτογαλίας ήταν 4,6 χρόνια και της Ιταλίας ήταν 5,7 χρόνια. (Ο μέσος όρος ωρίμανσης του χρέους στις περισσότερες χώρες της ευρωπαϊκής περιφέρειας κορυφώθηκε το 2008, πριν αποκλιμακωθεί και πάλι). Πράγματι, οι πρόσφατες εκκλήσεις για ευρωομόλογα είναι μια προσπάθεια να ανακτηθεί μέρος της ωφέλειας που προσέφερε η ΟΝΕ και η οποία εισέρρευσε στα περιφερικά ευρωπαϊκά έθνη στη δεκαετία του 2000. Τα ευρωομόλογα θα διασπείρουν το ρίσκο ανάμεσα στις συμμετέχουσες χώρες, με αποτέλεσμα χαμηλότερα επιτόκια για τα περιφερειακά έθνη αλλά υψηλότερα για τις χώρες του πυρήνα της ΕΕ, όπως η Γερμανία.

Οπότε, πώς λειτουργεί η πολιτική διαχείρισης του χρέους στην οικονομικά επιβραδυνόμενη ζώνη του ευρώ; Τα μέσα μαζικής ενημέρωσης σήμερα προδικάζουν συχνά ότι οι πολιτικές αποφάσεις (ειδικά οι κακές) θα οδηγήσουν σε αύξηση του επιτοκίου του δημόσιου χρέους που υπάρχει με τη μορφή των ομολόγων. Στα μέσα Απριλίου, για παράδειγμα, οι Financial Times υποστήριξαν ότι «ο φόβος για τη Γαλλία επιστρέφει στις αγορές». Πριν από τον πρώτο γύρο των προεδρικών εκλογών της Γαλλίας, η εφημερίδα ανέφερε ότι ένας αναλυτής επενδύσεων προειδοποίησε ότι, αν ο Ολάντ κερδίσει και ακολουθήσει την οδό της δημοσιονομικής επέκτασης, «οι επιτιθέμενοι επί των ομολόγων θα περάσουν γρήγορα τα σύνορα από την Ισπανία στη Γαλλία». Στα τέλη Μαΐου, οι New York Times επισήμαναν ότι το χάσμα μεταξύ των γερμανικών και των ισπανικών ομολόγων είχε φθάσει σε επίπεδα ρεκόρ για ολόκληρη την εποχή του ευρώ, καθώς οι επενδυτές αντέδρασαν στην δήλωση της Ευρωπαϊκής Επιτροπής ότι ήταν έτοιμη να επιδείξει ευελιξία ως προς τους δημοσιονομικούς στόχους της Ισπανίας.