Μη φοβού για τις αγορές ομολόγων

Αυτό που περιγράφουν τα δημοσιεύματα είναι πραγματικά αντιδράσεις της δευτερογενούς αγοράς - δηλαδή, όταν κάποια πολιτική απόφαση ή γεγονός οδηγεί σε αλλαγή στην τιμή που οι αγοραστές είναι πρόθυμοι να πληρώσουν για τα ήδη εκδοθέντα κρατικά ομόλογα. Οι δευτερογενείς αντιδράσεις έχουν τη δυνατότητα να οδηγήσουν σε μακροπρόθεσμες αλλαγές στις τιμές των κρατικών ομολόγων, αλλά μόνο όταν αυτές μεταφράζονται σε αλλαγές στη ζήτηση σε δημοπρασίες για νέο κρατικό χρέος.

Και τότε είναι που η ωρίμανση του χρέους μπαίνει στο παιχνίδι: αν το χρέος μιας κυβέρνησης έχει ένα σχετικά σύντομο μέσο χρόνο μέχρι τη λήξη, η κυβέρνηση θα πρέπει να αναχρηματοδοτεί το χρέος της πιο συχνά. Κάτι τέτοιο αυξάνει τις πιθανότητες ότι η κυβέρνηση θα πρέπει να αντιμετωπίσει τις αγορές όταν κάποιο αρνητικό γεγονός αυξήσει τις ανησυχίες των επενδυτών περί ρίσκου. (Κυβερνήσεις με υψηλά επίπεδα χρέους πρέπει συνήθως να αντιμετωπίζουν τις αγορές πιο συχνά, απλά λόγω του πόσο πολύ έχουν δανειστεί). Οι κυβερνήσεις των οποίων τα ομόλογα χρειάζονται περισσότερο χρόνο για να ωριμάσουν έχουν μεγαλύτερες πιθανότητες να αντιμετωπίσουν μια περίοδο αναταραχής. Ομοίως, οι κυβερνήσεις με ένα χρονικό κενό στο ημερολόγιο της μετακύλισης (rollover) του χρέους τους - όπως η Ιταλία, η οποία δεν είχε σχεδόν καθόλου μεσοπρόθεσμες και μακροπρόθεσμες ωριμάνσεις τον Μάιο και τον Ιούνιο - μερικές φορές μπορούν να αποφύγουν τις αρνητικές συνθήκες της αγοράς.

Η Ιταλία ασφαλώς δεν έχει ανοσία στις πιέσεις της αγοράς, αλλά η σχετικά μεγαλύτερη περίοδος ωρίμανσης του χρέους της (επτά έτη από το τέλος του 2011, σε αντίθεση με την Ελλάδα που έχει 6,3 χρόνια) παρέχει επιπλέον περιθώριο έναντι των κεφαλαιαγορών. Παρότι ο μακροπρόθεσμος δανεισμός μπορεί να είναι πιο δαπανηρός για τις κυβερνήσεις όσον αφορά τα επιτόκια, αυτό μπορεί επίσης να αυξήσει την αυτονομία τους από τους επενδυτές. Φυσικά, η ωρίμανση του χρέους έρχεται ως αποτέλεσμα των προηγούμενων οικονομικών πολιτικών: κυβερνήσεις με αδύναμο πιστωτικό ιστορικό και φτωχά θεμελιώδη οικονομικά μεγέθη συχνά διαπιστώνουν ότι ο μακροπρόθεσμος δανεισμός είναι πολύ πιο ακριβός από ό, τι το βραχυπρόθεσμο χρέος. Αλλά το παρελθόν των οικονομικών πολιτικών δεν προδικάζει πλήρως τα τρέχοντα χρονοδιαγράμματα ωρίμανσης. Αυτά τα χρονοδιαγράμματα εξαρτώνται επίσης από το πώς οι κυβερνήσεις δίνουν προτεραιότητα στην προστασία από πιέσεις της αγοράς σε σχέση με το χαμηλότερο κόστος δανεισμού. Ως εκ τούτου, ο βαθμός στον οποίο η κυβέρνηση έχει να αντιμετωπίσει τις σημερινές αγορές σήμερα, εξαρτάται από το πώς επέλεξε να διαρθρώσει τη διαχείριση του χρέους της χθες. Η κρίση στην Ευρώπη είναι επομένως πιθανό να πείσει τις κυβερνήσεις και τα γραφεία διαχείρισης χρέους να ευνοούν δομές ωρίμανσης μεγαλύτερης διάρκειας σε αντιδιαστολή με δομές χαμηλού κόστους χρηματοδότησης. Εάν το ευρωομόλογο καθιερωθεί, θα μπορούσαμε να αναμένουμε ότι θα έχει σχετικά μεγάλη διάρκεια (υποθέτοντας, βέβαια, ότι οι επενδυτές είναι διατεθειμένοι να αγοράσουν τέτοιους νέας σχεδίασης και μακράς ημερομηνίας τίτλους, χωρίς να απαιτούν ασφάλιστρα υψηλού κινδύνου). Πράγματι, αυτό ακριβώς είναι το μάθημα που πήραν πολλές χώρες της Ασίας και της Λατινικής Αμερικής από τις οικονομικές κρίσεις της δεκαετίας του 1990: κατά τη διάρκεια της δεκαετίας του 2000, ο μέσος όρος διάρκειας του δημόσιου χρέους αυξήθηκε σημαντικά και στις δύο περιοχές.

Το δεύτερο μάθημα από τα πρόσφατα γεγονότα στην Ευρώπη είναι ότι, ακόμη και εν μέσω βαθιάς οικονομικής κρίσης, οι ιδιώτες επενδυτές είναι λιγότερο ικανοί να περιορίσουν τις κυβερνήσεις από όσο πολλοί πιστεύουν. Ανταποκρίσεις των μέσων μαζικής ενημέρωσης δείχνουν συχνά ότι οι κάτοχοι του δημόσιου χρέους, όταν υπάρχει κρίση, περιμένουν με αγωνία κάθε κοινοβουλευτική συζήτηση και κάθε πολιτική απόφαση. Οι επενδυτές αυτοί υποτίθεται ότι αντιδρούν αρνητικά όταν ο νομοθέτης αποτυγχάνει να επιβάλλει νέους κανόνες για την είσπραξη δημοσίων εσόδων ή όταν ένα κοινοβούλιο αποτυγχάνει να αυξήσει την ελάχιστη ηλικία συνταξιοδότησης, ενώ αντιδρούν θετικά εάν η κυβέρνηση ψηφίζει μια πολιτική που περιορίζει την κάλυψη υγειονομικής περίθαλψης για τους συνταξιούχους ή μειώνει τα επιδόματα ανεργίας.

Στην πραγματικότητα, όμως, η αγορά δεν λειτουργεί με αυτόν τον τρόπο. Από τη δεκαετία του 1990, οι χρηματοοικονομικές αγορές δεν νοιάζονται πραγματικά για τις μεμονωμένες πολιτικές αποφάσεις μιας κυβέρνησης. Τότε, όπως και τώρα, οι αγοραστές του δημόσιου χρέους ήθελαν απλά τη διαβεβαίωση ότι οι κυβερνήσεις θα αποπληρώσουν το χρέος τους και αρκούνται στο να αγνοούν το πώς ακριβώς οι κυβερνήσεις θα καταφέρουν να το πράξουν. Έτσι, στην πορεία προς τη δημιουργία της Ευρωπαϊκής Νομισματικής Ένωσης, οι επενδυτές έδωσαν ιδιαίτερη προσοχή στο κατά πόσο η Ιταλία θα μπορούσε να μειώσει το δημοσιονομικό της έλλειμμα στο 3% του ΑΕΠ, όπως επιτάσσει η ΕΕ, αλλά όχι με ποιόν τρόπο – π.χ. μέσω περικοπών σε δαπάνες για υποδομές, περικοπές στις συντάξεις, αύξηση της φορολογίας των επιχειρήσεων, αύξηση της φορολογίας των μεσαίου εισοδήματος νοικοκυριών, κ.λπ. Μόλις η Ιταλία έφτασε το όριο του 3%, η ένταξη στην ευρωζώνη ήταν μια τελειωμένη υπόθεση.