Το τέλος του μαγικού χρήματος

Πριν από δύο χρόνια, προέβλεψα [1] στο Foreign Affairs ότι η ύφεση της COVID-19, που έρχεται επιπλέον της οικονομικής κρίσης του 2008, θα οδηγούσε τις πλούσιες δημοκρατίες να επαναπροσδιορίσουν τα απώτερα όρια της νομισματικής και δημοσιονομικής τους ισχύος, εγκαινιάζοντας μια «εποχή του μαγικού χρήματος». Επειδή οι κεντρικές τράπεζες είχαν μακρύ ιστορικό συγκράτησης του πληθωρισμού, η τιμωρία για ασωτία πιθανότατα δεν θα υλοποιείτο˙ η υπερμεγέθης [οικονομική] τόνωση (stimulus) θα μπορούσε να συνυπάρχει με σταθερές τιμές. Φυσικά, η επιτυχία αυτού του πειράματος θα εξαρτιόταν από την συνεχιζόμενη αξιοπιστία των κεντρικών τραπεζών στην καταπολέμηση του πληθωρισμού, μεταξύ των οποίων πρώτα και κύρια η Fed. «Εάν η Fed χάσει την ανεξαρτησία της, η εποχή του μαγικού χρήματος θα μπορούσε να καταλήξει σε καταστροφή», σημείωνα.

Ο πρόεδρος του Διοικητικού Συμβουλίου της Federal Reserve, Jerome Powell στην Ουάσιγκτον, τον Ιούνιο του 2022. Elizabeth Frantz / Reuters
---------------------------------------------------------

Από τότε, η ιδέα του μαγικού χρήματος έχει απαξιωθεί. Αν και η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ δεν έχει ακόμη χάσει την ανεξαρτησία της, αντιμετώπισε την πρόκληση του πληθωρισμού με τρόπους που απέτυχα να λάβω αρκετά στα σοβαρά. Για πρώτη φορά σε περίπου δύο δεκαετίες, η επιτακτική ανάγκη της σταθερότητας των τιμών θα περιπλέξει την ικανότητα των κεντρικών τραπεζών να επιτύχουν άλλους στόχους, από την χρηματοπιστωτική σταθερότητα (θα είναι δύσκολο να μειωθούν τα επιτόκια για να βοηθηθούν οι αδύναμοι δανειολήπτες) έως την σταθερότητα της απασχόλησης (καθώς προσπαθεί να προφθάσει τον πληθωρισμό, η Fed πιθανότατα θα προκαλέσει ύφεση). Πριν από μερικά χρόνια, οι σκιτσογράφοι απεικόνιζαν τακτικά κεντρικούς τραπεζίτες με ρούχα Superman. Τώρα που ο πληθωρισμός επέστρεψε, οι νομισματικοί υπερήρωες έχουν χάσει τις δυνάμεις τους.

Το πόσο θα διαρκέσει αυτή η πτώση στην γη εξαρτάται από δύο ερωτήματα. Πρώτον, ήταν η όλη ιδέα του μαγικού χρήματος καταδικασμένη από την αρχή ή θα μπορούσε να είχε πετύχει εάν η διαχείριση ήταν διαφορετική; Δεύτερον, εάν κάποια άλλη προσέγγιση θα μπορούσε να είχε λειτουργήσει, μπορεί η Fed να αντλήσει διδάγματα από την εμπειρία της;

Ο ΔΡΟΜΟΣ ΠΟΥ ΑΚΟΛΟΥΘΗΘΗΚΕ

Ξεκινάμε με την πρώτη ερώτηση, η οποία είναι η πιο απλή. Υπό τις κατάλληλες συνθήκες, το μαγικό χρήμα μπορεί αναμφίβολα να αναπτυχθεί με επιτυχία.

Τόσο η θεωρία όσο και η εμπειρία διδάσκουν ότι οι μεγάλες οικονομικές τονώσεις (stimulus) —που παρέχονται από κεντρικούς τραπεζίτες ή δημοσιονομικές Αρχές ή και τα δύο— δεν χρειάζεται να αποσταθεροποιούν τις τιμές. Εάν ένα οικονομικό κραχ ή μια πανδημία προκαλέσει την κατάρρευση των ιδιωτικών δαπανών, οι κυβερνήσεις μπορούν να τυπώσουν χρήμα και να δημιουργήσουν δημοσιονομικά ελλείμματα για να αυξήσουν ξανά τις δαπάνες. Εάν αυτή η παρέμβαση είναι καλά βαθμονομημένη, η ζήτηση θα παραμείνει σε ισορροπία με την προσφορά, χωρίς να προκαλείται μεταβολή στον πληθωρισμό. Βεβαίως, η βαθμονόμηση είναι δύσκολη, κυρίως επειδή η κρατική γενναιοδωρία δίνει χρήματα στα χέρια ιδιωτικών εταιρειών και νοικοκυριών, των οποίων η προθυμία να ξοδέψουν είναι αβέβαιη. Αλλά η τόνωση (stimulus) έχει τουλάχιστον μια ευκαιρία να εξισορροπήσει την προσφορά και την ζήτηση. Αντίθετα, η μη τόνωση εγγυάται ότι η ζήτηση θα είναι πολύ χαμηλή, οδηγώντας σε αποπληθωρισμό και ύφεση.

Η απάντηση της κυβέρνησης στην χρηματοπιστωτική κρίση του 2008 αποτελεί παράδειγμα αυτής της διαδικασίας. Οι κεντρικές τράπεζες τύπωσαν τρισεκατομμύρια δολάρια, οδηγώντας τους επικριτές τους να προβλέψουν τρομερό πληθωρισμό. Αλλά στα 36 τρίμηνα από το 2009 έως το 2017, ο βασικός πληθωρισμός δεν ξεπέρασε ποτέ [2] τον στόχο της Fed στο 2%, μένοντας κατά μέσο όρο μόνο στο 1,5%. Μακράν του να είναι απερίσκεπτο, αυτό το πρώτο πείραμα με το μαγικό χρήμα ήταν στην πραγματικότητα πολύ άτολμο: δεδομένης της υποχώρησης του πληθωρισμού, θα ήταν κατάλληλη μια ακόμη μεγαλύτερη τόνωση. Έστω κι έτσι, η τόνωση ήταν επιτυχία. Έσωσε την οικονομία των ΗΠΑ από την επανάληψη της Μεγάλης Ύφεσης της δεκαετίας του 1930.

Στην αρχή, η ανταπόκριση στην COVID-19 ήταν ακόμη πιο εντυπωσιακή. Η πανδημία προκάλεσε την κατάρρευση του ΑΕΠ των ΗΠΑ το δεύτερο τρίμηνο του 2020: η παραγωγή συρρικνώθηκε με ετήσιο ρυθμό 32%. Αυτή η πτώση ήταν τέσσερις φορές βαθύτερη από το χτύπημα από την οικονομική κρίση το τέταρτο τρίμηνο του 2008. Πράγματι, ήταν η πιο έντονη συρρίκνωση που έγινε ποτέ στην περίοδο μετά τον Β' Παγκόσμιο Πόλεμο. Η Fed απάντησε επιθετικά, δημιουργώντας διπλάσια [3] περισσότερο χρήμα από ό,τι είχε κάνει από το 2008 έως το 2009. Ομοίως, ο πρόεδρος και το Κογκρέσο παρείχαν ένα δημοσιονομικό κίνητρο που ήταν διπλάσιο [4] από την εκδοχή του 2009. Ενεργώντας τόσο σθεναρά, οι Αρχές απέδειξαν ότι είχαν μάθει το μάθημα της τελευταίας ύφεσης, όταν δεν διόγκωσαν τις δαπάνες τους όσο θα έπρεπε. Τους ενθάρρυνε επίσης το γεγονός ότι οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό ήταν χαμηλές [5], κάτι που μείωνε τον κίνδυνο η τόνωση να πυροδοτήσει μια ανοδική σπείρα τιμών.

Το δεύτερο εξάμηνο του 2020 και το πρώτο τρίμηνο του 2021, αυτή η μεγάλη τόνωση λειτούργησε τέλεια. Η οικονομία των ΗΠΑ ανέκαμψε, σχεδόν ανακτώντας [6] το επίπεδο παραγωγής της πριν από την πανδημία. Και παρά το πλουσιοπάροχο τύπωμα χρήματος, δεν υπήρχε κανένα σημάδι πληθωρισμού. Το πρώτο τρίμηνο του 2021, ο προτιμώμενος δείκτης «βασικών» τιμών της Fed αυξήθηκε μόλις 1,7% [7] από το προηγούμενο έτος. Μέχρι τον Μάρτιο, ο ευρύτερος δείκτης τιμών καταναλωτή παρέμεινε αρκετά εντός της «ζώνης άνεσης» (comfort zone) [8].